红周刊 特约| 李甜甜

2020年白马基金抱团上涨，2021年赛道基金、小盘股基金各领风骚，2022年白马基金陨落，赛道基金巨幅波动，周期资源基金经理一马当先。面对多变的市场，基民有点无所适从，接下来布局哪类基金颇费思量。

(相关资料图)

过度拥挤赛道持股占比下降

预判“基金经理的预判”不易

从季报基金配置来看，首先是大小盘风格切换，统计显示，当季主动偏股型基金持仓中降低了对上证50（环比下降3.4个百分点）和沪深300（下降5.9百分点）的配置比例，提高了中证500（增加2.1百分点）和中证1000（增加1.8百分点）的配置比例，持仓结构上边际转向中小盘。

其次是行业主题配置切换，过度拥挤的赛道出现持股占比下降。统计显示，前期热门主题新能源车、光伏风电和电力设备整体的市值占比下降了3.1个百分点至22.2%；半导体、人工智能和工业互联网等持股市值占比下降了2.1个百分点至11.0%。权重行业能源材料市值占比上升0.3个百分点，科技板块上升0.2个百分点，金融地产上升0.1个百分点；占比上升行业军工、交运、地产上升最多，像军工行业持股占比从二季度的3.6%上升到4.5%，上升0.9个百分点。

基金持股规模前10只个股整体市值占比为21.7%，较2022Q2下降了2.8个百分点；持股规模前20只个股整体市值占比为31.3%，较2022Q2下降了3.5个百分点，持股集中度下降明显。

基金筛选的难度，在于“预判基金经理的预判”。比如三季报中有基金经理认为大盘股要变好，前提是美联储停止加息；价值股占优要持续的资金流入；仍然坚守赛道股，是因为也只有这些赛道景气度比较高。

但另一些基金经理认为未必， 比如基金经理判断市场可能转为震荡上涨。小盘风格从2021年以后就一直占优，通常小盘风格占优历史持续时间是1.5年，未来可能切换到大盘风格；而价值风格和成长风格的切换周期是3年左右，过去3年是成长占优，未来可能切换到价值风格。

至于个股，统计过去15年基金重仓前50位的股票，大概只有一半不到在此后的2.5年后仍然能创新高；季报显示，基金重仓股抱团正在瓦解。前20大重仓股票大部分持仓股数都有不同程度下降，像海康威视基金持股数下降3.9%，招商银行下降2.0%，药明康德下降2.1%等等。

中盘平衡型稳健

大盘价值型进攻性强

针对未来市场风格不确定，稳妥的做法是选均衡风格和选股的基金经理。我们以最大回撤、业绩回报、行业分散3个维度对中盘平衡型基金今年以来的业绩表现进行筛选，最大回撤和业绩回报均取同类排名的前30%，同时尽量避免极端配置单个行业和个股的基金经理。结果显示，今年以来业绩靠前的基金普遍存在行业超配的现象。其中收益和回撤靠前15只基金中就有10只基金前两大重仓行业合计占比在基金净值的一半以上；但仍然有丘栋荣、白冰洋、周海栋、蔡宇滨和缪玮彬以相对均衡的配置名列前茅。

最大回撤、业绩回报、行业分散，通常被认为是投资中的不可能三角，但根据Fama-French超额收益六因子模型，低波动也是超额收益来源。统计显示，今年以来中盘平衡风格基金平均下跌13.84%，小盘成长风格基金下跌16.31%，中盘成长风格基金平均下跌17.28%，大盘成长风格基金下跌20.30%。中盘平衡基金显然在市场下跌中较好地抗住了风险。此类基金经理中，蔡宇滨在大跌中策略调整优势明显，业绩回撤较小。

但如果市场反弹，这些低波动基金仍然能保持领先吗？2022年A股市场有三波明显的趋势，年初到4月27日的大跌此后到7月5日的快速反弹，以及7月至10月末的回调。分阶段看区间收益，大部分基金经理都抓住了4月到7月的反弹。但对比同期大盘成长风格基金经理，反弹幅度最高可达80.22%，平均反弹22.16%。中盘平衡风格只有缪玮彬在反弹中超过平均水平，排在同类基金40%左右。

当然今年市场真正具有进攻性的风格类型不在中盘平衡，而在大盘价值。以黄海为例，年内业绩十分亮眼。且2022年初至今，他的基金最大回撤只有15.98%，远超公募整体表现（平均回撤24.98%，回撤中位数27.24%）。但要注意的是，黄海二季度的前两大行业持仓占比高达90.03%，依旧是靠极端配置取胜。

所以如果将行业均衡配置的条件放宽，也许更能挑出进攻性的中盘平衡型基金经理，比如虽然单季度来看某些行业配置仓位较重，但基金经理能够在不同行业之间切换，且每次能踏对市场节奏，我们发现白冰洋就是这样一位优秀的中盘平衡风格基金经理。

以他管理的中银聚瑞混合为例，2019年下半年该基金配置的大盘和巨盘股占比为73.88%；而在2022年上半年该数值下降到了16.87%；2021年三季度该基金的小盘配比为27.50%，到2022年一季度该基金中盘平衡配比已经调整到50%左右，且一直持续到目前。

同时他在行业的切换上也非常果断，从2020年四季度管理该基金开始，中银价值精选的第一大行业从电力设备切换到有色金属和基础化工，2021年三季度大举买入煤炭，到2022年三季度，该基金开始重仓房地产和汽车行业。尽管在持股上也有分散，他的均衡更多体现在行业轮动和风格切换上。2022年上半年，中银价值换手率为221%，同期公募平均换手率为232%，基本持平。

（本文已刊发于11月5日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及基金仅为举例分析，不做买卖建议。）

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